Meldungen | Anleihen, Interview
29.09.2016

Im Kampf gegen die Nullzinsen

Trotz der tiefen Zinsen haben Anleihefonds dieses Jahr bisher gut performt. Allerdings ist bei einer steigenden Anzahl von Staats- und zuletzt sogar Unternehmensanleihen, die Rendite auf Null oder in den negativen Bereich gefallen. Wo in Zukunft noch Performance zu generieren sein könnte, erklärt Mario Eisenegger, Investmentspezialist Fixed Income bei M&G, im Interview.

von Wolfgang Regner

Mario Eisenegger, Fondsmanager M&G

Mario Eisenegger, Fondsmanager M&G

Foto: M&G

FONDS exklusiv: Wie agieren Fondsmanager in einer Welt der um sich greifenden Nullzinsen?

Mario Eisenegger: Für einen aktiven Asset-Manager wie M&G ist es ein wenig eine verrückte Welt - sogar im Investment Grade (IG) Corporate Bond-Bereich gibt es erste Neuemissionen mit negativer Rendite auf Endfälligkeit. Allerdings ist es keine Lösung des Renditeproblems, einfach in risiko-reichere Assets zu gehen. Wir haben zumeist sehr flexible Mandate mit dem Ziel, global in jene Wertpapiere zu investieren, die das beste Chance/Risiko-Verhältnis aufweisen. So sind wir im Bereich IG Corporate Bonds übergewichtet, neutral positioniert im Bereich High Yield, wobei wir bei Staatsanleihen jedoch vorsichtig sind. Staatsanleihen aus Kernländern weisen ein asymmetrisches Risiko/Ertrags-Verhältnis auf. Es gibt hier immer weniger Ertrag für die Risiken einer Marktkorrektur. Schon im April 2015 war es zu einem starken Ausverkauf bei deutschen Bundesanleihen gekommen.

Wo sind dieses Jahr noch attraktive Renditen zu holen?

Mario Eisenegger: Interessant sind teilweise noch Schwellenländeranleihen, obwohl es hier zuletzt eine starke Rally gegeben hat. Neben der Suche nach Rendite - über 10 Billionen Dollar an Staatsanleihen werden derzeit zu negativen Renditen gehandelt - waren vor allem positive Wirtschaftsdaten aus China, eine lockere Geldpolitik der US-Notenbank Fed und der Umstand, dass der IWF erstmals seit längerer Zeit die Wachstumsaussichten für die Emerging Markets nicht mehr massiv nach unten gestuft hat, wichtig. Während in Europa im IG Corporate Bond-Bereich mit guter Qualität nicht mehr als 0,7 Prozent Rendite drin sind, sind es bei Schwellenländeranleihen in Hartwährung im Durchschnitt fast fünf Prozent . Mit Anleihen in lokaler Währung war noch einiges mehr zu verdienen. In Russland mögen wir Corporates im Öl-Segment, welche zu den kostengünstigeren Ölproduzenten gehören. Paradoxerweise waren einer der positiven Performancetreiber für russische Anleihen die EU-Sanktionen, die russische Unternehmen zur Entschuldung gezwungen haben. China bleiben wir hingegen fern - hier sehen wir eine hohe Verschuldung von Unternehmen außerhalb des Finanzsektors. So hat der High Yield-Bereich ein Leverage-Ratio von sieben - die Schulden sind also um ein Siebenfaches höher als das EBITDA (der operative Gewinn).

Wo sehen Sie noch Renditeinseln?

Mario Eisenegger: Als Hotspot würden wir den unteren Bereich des US IG Credit-Universums (BBB) sehen, dies speziell am längeren Ende der Kreditkurve. Auch ist in den USA die Kreditkurve steiler als in Europa, das heißt wir werden besser für das Kreditrisiko für langlaufende Anleihen entschädigt. Bei zehnjährigen US-Unternehmensanleihen im BBB Segment kann im Durchschnitt noch eine Rendite auf Endfälligkeit von vier Prozent erzielt werden. Diese ergibt sich aus der „Risk-Free-Rate“ von zehnjährigen US-Treasuries von 1,5 Prozent plus 2,5 Prozent Risikoaufschlag (Credit spread). Da wir Staatsanleihen eher meiden, hedgen wir die Durationsrisiken mittels Futures heraus. Wir mögen also die Spread-Duration, gegen einen Abverkauf von Staatsanleihen schützen wir unsere Portfolios.

Heftige Kursbewegungen gab es dieses Jahr im bei Hochzinsanleihen....

Mario Eisenegger: Das kann man wohl sagen. Wer gute Nerven hatte, konnte 2016 mit US-HY-Energy-Papieren stark performen. Diese Hochzinsanleihen sind seit Jahresbeginn dank einer Erholung des Ölpreises um 30 Prozent gestiegen. Nichtsdestotrotz stammen die meisten Kreditausfälle im US High Yield Bereich aus dem Rohstoffsektor, mit einer Ausfallrate von über 16 Prozent. Dieser Sektor treibt derzeit die US High Yield-Ausfallrate von etwas über sechs Prozent nach oben. Lassen wir den Rohstoff-bereich außen vor, sind wir jedoch mit einer deutlich niedrigeren Ausfallrate von unter drei Prozent konfrontiert. Wie bei Hochzinsanleihen, nehmen unsere Analysten auch bei eher exotischeren Segmenten wie Asset backed Securities oder CoCo-Bonds die Kapitalstruktur der Unternehmen genau unter die Lupe. Auch die Kreditverträge müssen genau studiert werden- denn hier gibt es große Unterschiede. Es gibt Anlegerrechte, aber auch Restriktionen, und Fragen rund um die Sicherheiten bei einem Kreditausfall spielen eine große Rolle. Bei Asset backed Securities kaufen wir generell nur Top-geratete Tranchen mit hoher Liquidität, bei CoCos sind wir bei schwächeren Banken in Europa eher zurückhaltend. Hingegen sehen wir attraktive Bewertungen bei nachrangigen Anleihen von gut kapitalisierten US-Banken. Schließlich finden wir TIPS attraktiv (US-Treasuries mit Inflationsschutz). Die Inflation wird in absehbarer Zeit wieder zurückkommen, und womöglich stärker, als es der Markt derzeit erwartet. Der Ölpreis, ein wichtiger Bestandteil des Inflationskorbs, wird gegen Ende des Jahres beginnen, die Inflation positiv zu beeinflussen, sollte der Preis nicht wieder maßgeblich unter die 40-Dollar Marke per Fass fallen. Zudem läuft der Arbeits-markt in den USA heiß, was sich mittelfristig in der Lohninflation wiederspiegeln sollte. Und wir dürfen nicht vergessen, dass die US-FED ein symmetrisches Inflationsziel hat: Da die US-Inflation stark unter zwei Prozent ausgeschlagen war, ist ein stärkeres Ausschlagen über zwei Prozent durchaus möglich.

Können Sie für uns die Strategie eines Ihrer Top-Fonds näher beleuchten?

Mario Eisenegger: Wenn wir als Beispiel den M&G Optimal Income Fund nehmen, ein sehr flexibler und gut diversifizierter Fonds, welcher den besten Einkommensstrom im Anleihenbereich sucht, so hält dieser derzeit eine große Position an IG US-Corporate Bonds, reduziert gleichzeitig jedoch das Durationrisiko, also die Sensitivität zur Veränderung der Zinskurve. Derzeit hält der Fonds über 50 Prozent in Unternehmens-anleihen mit guter Qualität, aktuell mit Fokus auf die USA . Rund 30 Prozent sind im HY-Bereich investiert und nur 15 Prozent in Staatsanleihen - als Tool des Liquiditätsmanagements. Auch fünf Prozent in ausgewählten Aktien hält der Fonds zurzeit, da sie gegenüber ihrem Anleihenpendant eine attraktive Bewertung aufweisen. Die Rendite auf Endfälligkeit liegt bei 3,26 Prozent (Gebühren nicht berücksichtigt). Wo wir wenig attraktive Renditen sehen, etwa im Bereich britischer Staatsanleihen, reduzieren wir die Duration- bei den genannten britischen Gilts hat Fondsmanager Richard Woolnough erstmals in der Geschichte des Fonds eine negative Duration aufzuweisen. Denn ihm ist die Zinskurve zu flach und sie entschädigt nicht für die einzugehenden Risiken. Die gesamte Duration des Fonds liegt bei 2,6 Jahren. Der starke Kursverlust des Pfundes könnte seiner Meinung nach mittelfristig ein Wiederaufleben der Inflation auslösen. Auch bei britischen Unternehmensanleihen ist er vorsichtig, da die Spreads stark zurückgegangen sind. Statt dessen hat er die Position im US-Kreditbereich aufgestockt.