Meldungen | Aktien, Marktkommentar
17.03.2014

Emerging Markets belasten europäische Gewinne

Sanjay Natarajan, Institutional Equity Portfolio Manager bei MFS, sieht dennoch einen Aufschwung in Europa kommen und bevorzugt daher binnenorientierte Zykliker.

Sanjay Natarajan, Portfoliomanager MFS

Sanjay Natarajan, Portfoliomanager MFS

Außerhalb der USA haben sich die Konjunkturdaten weiter verbessert. Für Großbritannien werden jetzt 3,4% Wachstum erwartet. Die Arbeitslosenquoten gingen weltweit zurück. Chinas Exporte sind im Vorjahresvergleich um über 10% gestiegen und der europäische Einkaufsmanagerindex legte zu. Doch die Aktienmärkte kamen nicht vom Fleck. Investoren fürchten noch immer die weiter schwache Konjunktur der Emerging Markets und wachsende weltpolitische Risiken durch die Krise in der Ukraine. Wir glauben aber nicht, dass all dies die Erholung der Weltwirtschaft stoppt, ebenso wenig wie die kurzfristig schwachen US-Daten.

Die Korrektur der US-Märkte war schneller vorbei als der Winter

Die Aktienmärkte der Industrieländer werden in diesem Jahr vor allem von den Unternehmensgewinnen bestimmt. Bis jetzt entsprachen die amerikanischen Unternehmensgewinne den Erwartungen, auch wenn das Umsatzwachstum mäßig ist und es kaum noch Kostensenkungspotenzial gibt. 75% der US-Unternehmen haben die Analystenerwartungen übertroffen – insbesondere im Finanz-, Grundstoff- und Technologiesektor. Im Kalenderjahr 2013 sind die amerikanischen Unternehmensgewinne um durchschnittlich 10,4% gestiegen. Für das 1. Quartal 2014 wurden die Konsenserwartungen für die Gewinne je Aktie um 1,3 Prozentpunkte zurückgenommen. Wir hatten zwar auf höhere Gewinne durch mehr Unternehmensinvestitionen gehofft, doch die meisten Unternehmen schütten ihre Gewinne noch immer als Dividenden oder mittels Aktienrückkäufen aus.

Viele kurzfristige technische Signale stehen auf Gelb. Während der jüngsten kurzen Korrektur des amerikanischen Aktienmarktes schichteten viele Investoren wieder in defensive Werte um. Die Volatilität ist zwar leicht gestiegen, aber noch immer niedrig. Wir halten eine stärkere Konjunktur des US-Markts zwar für möglich, bleiben aber aus einer Reihe struktureller Gründe bei unserer optimistischen Langfristeinschätzung. Dennoch halten wir die Einzelwertauswahl für immer wichtiger. Ändern wird sich unsere Haltung, wenn wir eine Rezession und damit fallende Unternehmensgewinne für denkbar halten.

Europa: Kursgewinne durch Wachstum

Erfreulich war die Performance in den Peripherieländern Italien, Spanien, Portugal und Irland. Aber kann es so weitergehen? Günstig waren sicher die Konjunkturdaten: Die Einkaufsmanagerindizes zeigten durchweg Wachstum an. Das Verbrauchervertrauen hat sich verbessert und das BIP dürfte weiter zulegen. Die größten Fortschritte wird es vermutlich in Italien geben (von 1,9% Rückgang auf 0,8% Wachstum), aber auch in Spanien (von -1,2% auf 1,0%). Günstig war zudem der kontinuierliche Rückgang der Anleiherenditen, durch den sich die Finanzierungs- und Kreditbedingungen verbessern.

In Sachen Geldpolitik könnte die EZB zweifellos mehr tun, doch sehen wir keine besondere Dringlichkeit. Die liquiden Interbankenmärkte und die funktionierenden Rentenmärkte signalisieren dem EZB-Rat eine Entspannung. Die Refinanzierungsprobleme der Banken gehören der Vergangenheit an, da sich sowohl an der Peripherie als auch in Kerneuropa die Konjunktur erholt. Zugegeben, die letzte Berichtssaison war in Europa eine Enttäuschung, insbesondere aufgrund des Emerging-Market-Engagements vieler Unternehmen und der entsprechend negativen Wechselkurseffekte. Doch auch wenn nur 50% der Unternehmen die Erwartungen übertrafen, spricht die Gesamtentwicklung noch immer für einen Aufschwung. Nach wie vor liegen die Gewinne etwa ein Drittel unter dem letzten Höchststand, und die Prognosen sind sehr optimistisch. Die Konsenserwartungen für den Gewinn je Aktie liegen bei 14%, und Europa dürfte weiter wachsen.

Wir bevorzugen daher binnenorientierte Zykliker wie Automobil-, Medien-, Freizeit- und Finanzwerte, die stark von einer Erholung profitieren. Im Finanzsektor waren die Gewinne schon in letzter Zeit höher als erwartet, auch wenn das Ausgangsniveau niedrig war. Mit zunehmendem Wirtschaftswachstum erwarten wir aber noch weitere Fortschritte. Kurzfristig zurückhaltend schätzen wir Konsumgebrauchsgüter-, Investitionsgüter- und Chemiewerte ein, da hier Gewinne und Margen unter Druck stehen und die Bewertungen im Vergangenheitsvergleich nicht wirklich günstig sind. Vorsichtig bleiben wir auch bei allen Titeln mit starkem Emerging-Market-Bezug, so lange sich die Aussichten hier nicht klar verbessern.

Japan braucht einen schwächeren Yen

In Japan könnte sich die Aktienmarktperformance nach der jüngsten Korrektur verbessern. Janet Yellen, die neue Vorsitzende der Fed, hat das Tapering bestätigt. Dadurch könnte der US-Dollar aufwerten und der Yen abwerten. Da die japanische Fiskalpolitik straffer ist als im letzten Jahr, die Mehrwertsteuer für Konsumgüter von 5% auf 8% angehoben wurde und das BIP nur unerwartet schwach zugelegt hat, hat die japanische Zentralbank erneut die Notenpresse angeworfen. Um die Kreditvergabe zu forcieren, können sich die Banken jetzt doppelt so viel Geld zu niedrigen Zinsen leihen. Für Unternehmen, die von einem schwachen Yen profitieren, dürften gute Zeiten anbrechen. Hierzu zählen die Automobilindustrie, Autozulieferer, Hersteller von Unterhaltungselektronik und der Finanzsektor. Im Vergangenheitsvergleich sind japanische Aktien ebenso günstig bewertet wie im Vergleich zu anderen Industrieländern. Das KGV auf Basis der in den kommenden zwölf Monaten erwarteten Gewinne beträgt 12,5. Auch das Gewinnwachstum war hoch; fast 69% der Unternehmen übertrafen die Erwartungen.

Emerging Markets: Wählerisch sein

Der Druck auf die Emerging Markets hat allerdings noch nicht nachgelassen. Und mit ihrer ersten Stellungnahme vor dem Kongress hat Janet Yellen dieser Regionen sicher nicht geholfen. Sie erklärte, dass sich die Politik der Fed nach der amerikanischen Binnenwirtschaft richten würde. Die Emerging Markets müssten dann eben ihre Wechselkurse anpassen. Die asiatischen Emerging Markets waren gleich doppelt gestraft: erstens durch das Tapering in den USA und zweitens durch den schwächeren Yen, der ihrer Wettbewerbsfähigkeit schadet. Die Lage an den Emerging Markets ist noch immer schwierig. In China steigt die Staatsverschuldung weiter. Ende des Jahres 2012 betrug sie nach offiziellen Regierungsangaben 215% des BIP. Auch im Januar war die Kreditvergabe rekordverdächtig. Offensichtlich ist das Wachstum Chinas noch immer vorwiegend kreditfinanziert, so dass den Banken langfristig Probleme drohen. Die Emerging Markets bleiben daher eine Domäne für Einzelwertspezialisten. Wir interessieren uns für ausgewählte Konsumgebrauchsgüterwerte – Automobil-, Einzelhandel-, Freizeit- und Medienaktien, die deutlich günstiger bewertet sind als ihre Pendants aus den Industrieländern.

Trotz der uneinheitlichen kurzfristigen Daten gehen wir insgesamt nicht davon aus, dass sich unsere Einschätzung der internationalen Aktienmärkte ändert. Noch immer bevorzugen wir die Industrieländer gegenüber den Emerging Markets und glauben, dass in den meisten Ländern vor allem die Einzelwertauswahl Mehrwert verspricht.