Kommentare & Expertenmeinungen | Interview
02.03.2018

"Wir verlassen uns nicht auf einen Konjunkturaufschwung"

Comgest, eine Fondsgesellschaft mit französischen Wurzeln, hat mit ihrem speziellen „Quality Growth“-Ansatz unter Beweis gestellt, dass man mit aktivem Asset Management auf mittlere Sicht gesehen nahezu jeden zugrundeliegenden Index outperformen kann. Wie das geht und wie er beim Comgest Growth Europe Opportunities agiert, erläutert Fondsmanager und Teamleiter Franz Weis im folgenden Interview.

von Wolfgang Regner

Franz Weis, Fondsmanager Comgest

Franz Weis, Fondsmanager Comgest

Foto: Comgest

FONDS exklusiv: Was unterscheidet Ihren Europa-Fonds vom Comgest Growth Europe?

Franz Weis: Der Investmentprozess des Comgest Growth Europe Opportunities, kurz GEO, ist im Vergleich zu allen anderen Fonds von Comgest verkürzt. Normalerweise muss ein Unternehmen in unser Investmentuniversum aufgenommen werden, was u.a. ein eigenes Vorhersage- und Bewertungsmodell voraussetzt, bevor überhaupt der Sprung ins Portfolio gemacht werden kann. Beim GEO können wir daher etwas früher in Qualitätswachstumsunternehmen einsteigen als im klassischen Qualitätswachstumsportfolio. Um das damit verbundene etwas höhere Risiko abzufedern, verlangen wir ein höheres Wachstum und nehmen etwas mehr Positionen in den Fonds auf.

FONDS exklusiv: Spielen fundamentale Makrodaten der Wirtschaft in Ihrem Investmentansatz eine Rolle?

F.W.: Nein, überhaupt nicht. Der Grund dafür ist einfach: Wir können die operative Performance von Unternehmen besser einschätzen und prognostizieren als etwa den Euro-Dollar Währungskurs, Konjunkturdaten oder gar die Geldpolitik der Notenbanken. Aus gutem Grund beruht unser Stil deshalb auf einer 100-prozentigen Bottom-Up-Sicht, d.h. makroökonomische und damit geldpolitische Fragen haben keinen Einfluss auf unser Stock Picking. Denn es ist sehr schwierig, zuverlässige Prognosen zur Wirtschaftsentwicklung abzugeben. Auch die anerkanntesten Ökonomen und Organisationen wie der Weltwährungsfonds sind ständig gezwungen, ihre Schätzungen zu revidieren. Gerade deshalb verfolgen wir bei Comgest die Wirtschaftsentwicklung nur am Rande und natürlich insoweit sie einzelne Unternehmen betrifft. Mit unserer klar auf Qualitätswachstum ausgerichteten Anlagestrategie konzentrieren wir uns allerdings auf diejenigen Unternehmen, die in der Lage sind auch ohne eine Konjunkturbeschleunigung dynamisches Umsatz- und natürlich Gewinnwachstum zu erzielen.

FONDS exklusiv: Steigende Zinsen machen Ihnen keine Sorgen?

F.W.: Bond- und Aktienmärkte reagieren, wie man seit Beginn Februar beobachten kann, äußerst nervös auf alle Anzeichen aufkeimender Inflation, die die Zentralbanken zu einem restriktiveren Kurs zwingen würde. Wer langfristig denkt, der muss sich mit einer sehr hohen Wahrscheinlichkeit auf steigende Zinsen und eine weniger lose Geldpolitik einstellen. Das wird stark verschuldete Unternehmen am stärksten treffen. Qualitätswachstumstitel aus unserem Anlageuniversum gehören nicht dazu. Denn als Investoren in Qualitätswachstum verlassen wir uns nicht auf die Hoffnung eines Konjunkturaufschwungs in Europa, sondern investieren in Unternehmen, deren Wachstum weitgehend unabhängig vom Konjunkturzyklus ist, beispielsweise durch erfolgreiche Innovationen.

FONDS exklusiv: Können Sie aufgrund des Feedbacks, das Sie von Ihren Portfoliounternehmen bekommen, nicht dennoch Rückschlüsse auf die zukünftige Inflation ziehen?

F.W.: Nur sehr begrenzt, denn wir analysieren ja, wie gesagt, nur Unternehmen und keine Volkswirtschaften. Dennoch kann ich sagen, dass unsere Unternehmen wieder mehr Spielraum für Preiserhöhungen sehen als das noch vor zwei oder drei Jahren der Fall war, da sich die Konsum- und Investitionsgüternachfrage spürbar verbessert hat. Alles in allem ist das Preisumfeld – nicht zuletzt aufgrund des wiedererstarkten Euro – eher als stabil einzustufen. Produktivitätssteigerungen sollten es erlauben, Lohnerhöhungen ohne Inflation zu verdauen.

FONDS exklusiv: Wenn Sie also dem Makroumfeld weniger Beachtung schenken, wie sieht es dann im mikroökonomischen Umfeld, also auf Unternehmensebene aus?

F.W.: Durch stetige Rationalisierungsinvestitionen ist das Margenniveau in Zeiten der schwachen Konjunktur der Jahre 2011 bis 2016 nicht in den Keller gefallen. Getrieben vom ersten gesunden Umsatzwachstum europäischer Unternehmen seit fünf Jahren, konnten die Margen 2017 kräftig steigen. Die Gewinnspannen sind dort am stärksten gestiegen, wo der operative Hebel am stärksten ist. Das gilt etwa für das Paradebeispiel der Rohstoffunternehmen. Wir gehen nicht davon aus, dass das über den Wirtschaftszyklus getriebene Margenpotenzial noch immens ist. Wir würden uns eher auf Bottom-up-Erfolgsfaktoren verlassen. Das vom Konsensus erwartete Gewinnwachstum von knapp 13 Prozent scheint vor dem Hintergrund der Eurostärke fair zu sein.


FONDS exklusiv: Welche Branchen werden die stärkste Gewinnerholung sehen?

F.W. Der Konsensus geht davon aus, dass Energie, Industrie und Finanzwerte sowie IT-Unternehmen das stärkste Wachstum aufweisen werden. Das lässt sich mit Ausnahme des IT-Sektors vor allem durch makroökonomische Annahmen begründen wie steigende Ölpreise, verbesserte Konsum- und Kreditnachfrage, leicht steigende Zinsen etc. In den Bankensektor haben wir in der Vergangenheit nicht investiert, da er sich – grob gesprochen – über die letzten Jahrzehnte und von kurzen Episoden abgesehen als permanente Value-Falle erwiesen hat. Wir sind aber Qualitätswachstumsinvestoren, suchen Bottom-Up-Überzeugungen anstatt Makrowetten, und sind daher nicht breit im Bankensektor exponiert. Die Ausnahme bildet Grenke Leasing, ein europäisches Leasingunternehmen für Kleinunternehmen. Grenke ist also ein Nischenanbieter mit klaren Bottom-Up-Wachstumstreibern.


FONDS exklusiv: Wie sind Ihre Portfoliounternehmen gestimmt und wo haben Sie in der letzten Zeit neue Investmentchancen entdeckt?

F.W.: Die Portfoliounternehmen sind alles in allem positiv gestimmt. Das Umfeld hat sich auch für unsere tendenziell weniger zyklischen Unternehmen verbessert. Das beschleunigte Wachstum in den globalen Schwellenländern ist ein Faktor, den es hier zu nennen gibt. Im Jahr 2017 haben wir etwa Unternehmen wie Lonza, Sika oder Halma, ein englisches Unternehmen, das im Umweltbereich tätig ist, dem Portfolio beigemischt. Mit der neuerlichen Kurskonjunktur haben wir bewertungsseitig wieder mehr Spielraum nach oben, denn der Markt war Ende 2017/Anfang 2018 einfach zu schnell nach oben gelaufen und war überkauft. Es ist gut, dass hier einmal etwas Luft abgelassen wird.


FONDS exklusiv: Sie bevorzugen Qualität und Wachstum bei der Unternehmensselektion, aber gibt es nicht auch zyklische Qualitätstitel?

F.W.: Ich würde es genau verkehrt herum formulieren. Es gibt viele Quality-Growth-Unternehmen, die in zyklischen Wachstumsmärkten aktiv sind. Unser bestes Beispiel ist ASML, unsere größte Fondsposition. ASML produziert Lithografiemaschinen, also Ausrüstung für die Halbleiterindustrie, die ein zyklischer Wachstumsmarkt ist. Mit der neuen extremen Ultraviolett-Technologie können ultrafeine Gravuren auf den Silikon-Wafern hergestellt werden. Der Trend zur Miniaturisierung geht also weiter bis in den Nanobereich, und davon profitiert ASML. Ein weiteres Beispiel ist die schwedische Assa Abloy, ein Turbinenbauer, bei dem die Wartung und Instandhaltung einen hohen wiederkehrenden Umsatzanteil darstellt.


FONDS exklusiv: Welche Art von Zyklizität bevorzugen Sie? Schließlich ist zu bedenken, dass viele Zykliker unter Preisdruck leiden und der Asien-Konkurrenz stark ausgesetzt sind…

F.W.: Sie sagen es. Wir möchten Preissetzungsmacht in unseren Unternehmen sehen. ASML ist in der Lithographie mittlerweile fast ein Monopolist, in den neuesten Technologien sicher. Japanische Unternehmen wie Nikon sind mittlerweile aus dem Markt ausgeschieden.